Die Ergebnisse der EZB-Ratssitzung der vergangenen Woche enttäuschten die Börsianer und zogen demzufolge an den europäischen Aktienmärken Kursverluste nach sich. Viele Volkswirte hatten damit gerechnet, dass die Europäische Zentralbank ankündigen würde, über den möglichen Endzeitpunkt März 2017 hinaus Anleihen zu kaufen. Doch laut EZB-Chef Mario Draghi hat der EZB-Rat nicht einmal über eine Verlängerung dieser geldpolitischen Maßnahme gesprochen.

Dabei dürften sich die Notenbanker längst Gedanken darüber machen, wie sie das Problem lösen, dass Bundesanleihen aller Voraussicht nach unter den gegenwärtigen Bedingungen des Kaufprogramms von Frühjahr 2017 an knapp werden. Experten vermuten, dass die EZB über kurz oder lang vor allem die Restriktion lockern wird, nur Anleihen mit einer Rendite oberhalb des Einlagensatzes von -0,4 Prozent zu kaufen.

Geldschwemme kommt in der Realwirtschaft kaum an

Problematisch an der extrem expansiven Geldpolitik der EZB ist, dass sie nur bedingt in der Realwirtschaft ankommt. Das offenbart unter anderem eine Bankenumfrage, bei der nahezu 90 Prozent der befragten Geldhäuser angaben, dass sie die Liquidität aus den EZB-Anleihekäufen faktisch nicht für zusätzliche Kredite verwenden. Dieses Ergebnis ist nachvollziehbar, da viele Banken, insbesondere im Süden der Eurozone, unter faulen Krediten leiden. Außerdem haben Unternehmen und Verbraucher im Euroraum (anders als in den USA) bislang nur geringe Fortschritte beim Abbau ihrer hohen Verschuldung gemacht.

Einige Ökonomen hegen erhebliche Zweifel daran, dass die Kerninflation wie von der EZB erhofft nennenswert steigen wird. Sollten sie richtig liegen, würde das die Notenbanker wohl dazu veranlassen, noch mehr Gas zu geben. Denn bisher hat die EZB auf die geringe Wirksamkeit ihrer Geldpolitik stets mit einer Erhöhung der Dosis reagiert. Daher ist es keineswegs unwahrscheinlich, dass Draghi noch in diesem Jahr bekanntgeben wird, Anleihen über den März 2017 hinaus zu erwerben.

Schwächere Wirtschaftsdaten lassen Börse kalt

Bemerkenswert ist, dass die Börsen auf die jüngsten negativen Überraschungen bei den wichtigen ISM-Frühindikatoren aus den USA nur in geringem Maße negativ reagiert haben. So fiel der in der vergangenen Woche veröffentlichte ISM-Index für den Dienstleistungssektor kräftig um 4,1 auf 51,4 Zähler, die Auftragseingangs-Komponente brach gar um 8,9 auf gleichfalls 51,4 Punkte ein. Vorher hatte bereits der ISM-Index für das Verarbeitende Gewerbe stark negativ überrascht. Hier war die Komponente für den Auftragseingang um 7,8 auf 49,1 Punkte und damit sogar unter die Expansionsschwelle von 50 Zählern abgesackt.

Immerhin signalisieren diese Frühindikatoren eine empfindliche Abnahme der konjunkturellen Dynamik in der größten Volkswirtschaft der Welt. In eine ähnliche Richtung – wenn auch wesentlich gemäßigter – weist auf globaler Ebene der JP Morgan Global Manufacturing Index, dessen Auftragseingangs-Komponente im August von 51,4 auf 51,0 Punkte fiel. Zwar sollten einzelne Monatswerte nicht überinterpretiert werden, doch gilt allgemein, dass man bei einer Eintrübung der Frühindikatoren mit steigenden Risikoprämien und sinkenden Aktienbewertungen kalkulieren muss.

Auf eine abnehmende Unterstützung der im Hochsommer besonders starken US-Konjunktur-daten für die Aktienmärkte deutet auch der Economic-Surprise-Index der Citigroup hin. Er misst Abweichungen der veröffentlichten Konjunkturdaten von den Konsens-Prognosen. Zuletzt trübte er sich weiter ein, wobei sowohl der Wert für die USA, als auch der für Euroland unter die Nulllinie gesunken ist. Dem steht ein zuletzt verbesserter Wert für China gegenüber. Für die G10-Staaten insgesamt fiel der Economic-Surprise-Index auf 0,2 Zähler und damit den niedrigsten Stand seit Ende Juni.

Optimisten betrachten den Rückgang der US-Frühindikatoren zwar als vorübergehendes Phänomen und nicht als Beginn einer nachhaltigen Abschwächung der amerikanischen Wirtschaft. Tatsache ist jedoch, dass die Daten auf eine nur moderate Konjunkturentwicklung auch in den USA hinweisen. Gleichzeitig ist für Europa damit zu rechnen, dass es im Zuge des Brexit noch zu spürbaren konjunkturellen Bremsspuren kommt. Allerdings haben sich die Frühindikatoren jüngst noch erstaunlich robust gezeigt. Die negativen Effekte treten also möglicherweise später als erwartet ein oder fallen weniger stark aus als befürchtet.

Erwartungen für Firmengewinne zu hoch?

Endgültig beendet ist die Unternehmens-Berichtssaison für das zweite Quartal, die etwas freundlicher verlief als erwartet. Zuletzt kam es sogar zu positiven Gewinnrevisionen. Dennoch scheinen die für 2017 einkalkulierten Wachstumsraten für die Firmengewinne sowohl für die USA als auch für Europa allzu ambitioniert. Vor allem für exportorientierte US-Unternehmen dürfte sich im kommenden Jahr ein stärkerer Dollar-Außenwert negativ auf das operative Geschäft auswirken. Zusätzlich dürfte der zunehmende Lohndruck die Gewinnmargen belasten. Demgegenüber hat in Europa vor allem der Finanzsektor mit dem Niedrigzinsumfeld zu kämpfen. Zudem war das operative Ergebnis der europäischen Unternehmen zuletzt weiter rückläufig.
Angesichts schwächer erwarteter konjunktureller Impulse, sich nur schleppend verbessernder Unternehmensgewinne und anhaltend hoher politischer Risiken ist es wahrscheinlich, dass DAX und EURO STOXX 50 bis ins Jahr 2017 hinein ihre Höchststände vom Frühjahr 2015 nicht erreichen werden. Zwar sehen in den USA einige Einflussfaktoren günstiger aus, die jüngsten konjunkturellen Schwächesignale, die bereits hohe Bewertung, abnehmender Rückenwind vom Ölpreis sowie die anstehende geldpolitische Straffung der US-Notenbank Fed dürften die Aufwärtsdynamik jedoch auch im Land der unbegrenzten Möglichkeiten bremsen und temporäre Kursrückschläge wahrscheinlicher machen.

Zinserhöhung in USA rückt näher

Vor den Risiken einer zu zögerlichen Zinspolitik hat jüngst das Fed-Führungsmitglied Eric Rosengren gewarnt. Der Chef der Fed in Boston sagte, dass die amerikanische Wirtschaft sogar überhitzen könne, wenn man zu lange mit einer Zinsanhebung warte. Eine Sorge bleibe seiner Einschätzung nach allerdings die Gefahr einer Konjunkturabkühlung in Übersee. „Wenn wir sicherstellen wollen, dass es bei Vollbeschäftigung bleibt, ist eine schrittweise Straffung der Geldpolitik wohl angebracht“, meinte Rosengren. Er äußerte sich jedoch nicht dazu, ob er noch für dieses Jahr eine Erhöhung erwarte. Trotzdem gelten seine Worte als Hinweis darauf, dass ein Zinsschritt der Fed näher rückt.
Ähnliche Signale kamen zuletzt von Fed-Chefin Janet Yellen. Fed-Beobachter rechnen damit, dass die Fed auf der September-Sitzung noch stillhält und frühestens im Dezember die Zinsen erhöhen wird. Seit Dezember 2015 liegt der Schlüsselsatz zur Versorgung der Banken mit Geld in einer Spanne zwischen 0,25 und 0,5 Prozent.

Was die neue Woche bringt

Diese Woche stehen nur wenige hochkarätige Konjunkturzahlen zur Veröffentlichung an. Marktrelevant sind besonders der ZEW-Index der Konjunkturerwartungen für Deutschland (Di.), die Industrieproduktion und der Einzelhandelsumsatz aus China (Di.), die Industrieproduktion aus dem Euro-Raum (Mi.), der Philadelphia Fed Index und der Empire State Manufacturing Index aus den USA (Do.), die US-Industrieproduktion (Do.) sowie der US-Konsumklimaindex der Uni Michigan (Fr.).
Bei den regionalen US-Frühindikatoren (Philly Fed- und Empire State-Index) rechnet der Markt mit stabilen Werten und keinen kräftigen Rückgängen wie bei den landesweiten ISM-Indizes. Werden diese Erwartungen enttäuscht, könnten sich zunehmend Zweifel an der Stärke der US-Konjunktur breitmachen.

 

Die wichtigsten Konjunkturdaten der neuen Woche:

 MonatPrognoseLetzter
Montag, 12.9.2016
Auftragseingang Japan (% zum Vormonat)Juli-38.3
Dienstag, 13.9.2016
Industrieproduktion China (% zum Vorjahr)Juli6.26
ZEW-Index Deutschland (Punkte)September2.50.5
ZEW-Index Euroland (Punkte)September2.54.6
Mittwoch, 14.9.2016
Industrieproduktion Euroland (% zum Vormon.)Juli-0.80.6
Donnerstag, 15.9.2016
Bank of England Zinsentscheid Euroland (%)September0.250.25
Einzelhandelsumsatz USA (% zum Vormonat)August-0.10
Empire State Index USA (Punkte)September-1-4.2
Industrieproduktion USA (% zum Vormonat)August-0.20.7
Freitag, 16.9.2016
Verbraucherpreise USA (% zum Vorjahr)August10.8
Uni Michigan Konsumklima USA (Punkte)September9189.8